6月24日，国家发改委发布《县城新型城镇化建设专项企业债券发行指引（征求意见稿）》（以下简称“指引”），推出了“县城新型城镇化建设专项企业债券” （以下简称“县城专项债”）这个新的专项债券产品。
现从我司视野，对该产品的政策作出以下解读：
一、债券概念
“县城新型城镇化建设专项企业债券”是由市场化运营的公司法人主体发行、募集资金主要用于县城（含县级市城区）建设项目的企业债券。
二、发行主体要求
（一）县城专项债的发行主体为市场化运营的公司法人。
【解读1】《指引》未将发行主体限定为县级城投，理论上省、市、区（县）级平台均可发行。
【解读2】《指引》要求的“市场化运营”。我司在这里解读为发行主体的收入应当更多地来自于市场化运作，减少来自政府的收入及补贴。《指引》没有像公司债那样提出具体的政府收入占比要求，只是不希望政府收入占比过高。
（二）发行主体应具备健全且运行良好的组织机构，具有合理的资产负债结构和正常的现金流量，最近3 年年均可分配利润足以支付债券1 年利息。
【解读3】《指引》明确了发行主体不可以是新成立的项目公司，对盈利能力也有一定的要求，具备普通企业债发行基本要求。
（三）支持县城特别是县城新型城镇化建设示范地区内主体信用评级优良的企业，以自身信用发行本专项企业债券。
【解读4】《指引》未明确发行主体企业类型和主体信用等级，此处的“主体信用评级优良的企业，以自身信用发行”，我司理解为：
1、区县AA城投发行县城专项债不用AA+担保，这对区县级城投将是重大利好；
2、县城新型城镇化建设示范区（共120个县及县级市，其中东部58个，中部31个，西部21个，东北部10个），主要以东南沿海经济发达地区及百强县为主，因此对经济发展水平还是要求相对较好。
三、募集资金用途
县城专项债的募集资金主要用于县城（含县级市城区）建设项目。允许使用不超过50% 的债券募集资金用于补充营运资金。用于项目建设部分的募集资金，可偿还前期已直接用于募投项目建设的银行贷款。
【解读5】：募集资金只能用于县级行政区项目的建设，地市级及以上主导的项目不可用于申报县城专项债。
【解读6】：除用于项目的资金外，还可以申请最高50%的资金补流。我司假设募投项目总额为10亿，资本金40%来测算发行额度。最高发行额度为
10亿×（1-40%）÷50%=12亿
注：《指引》未提及募投项目资本金最低占比，由于该产品为企业债，暂按企业债的惯例40%测算
【解读7】：募集资金可用于偿还项目贷款，与其他专项债类似。
四、募投项目要求
募投项目应为市场化自主经营的项目，且可产生稳定持续的经营性现金流。项目主要包括：
（一）县城产业平台配套设施建设项目。
支持产业园区和特色小镇等产业集聚区配套设施建设项目，包括建设商贸流通中心、技术研发转化中心、智能标准厂房等。支持新型文旅商业消费聚集区建设项目，包括改造商业步行街、地方特色街区及配套设施等。支持产业转型升级示范区内重点园区、县城产业转型升级示范园区建设项目。
（二）县城智慧化改造建设项目。
支持市政公用设施数字化建设项目，包括改造交通、公安和水电气热等领域终端系统等。支持数据设施建设项目，包括建设集约化数据中心、数据供应链、公共领域数据系统整合及一体化应用平台、产业数字化平台等。支持网络安全防护体系建设项目，包括配置网络安全设备和系统部署等。支持新型基础设施建设项目，包括5G、物联网、车联网、骨干网扩容、光纤接入等。
（三）县城新型城镇化其他领域建设项目。
支持配送投递设施建设项目，包括建设公共配送中心和智能快件箱等；支持冷链物流设施建设项目，包括建设冷库及冷链物流前置仓、生鲜食品低温加工处理中心等；支持农贸市场改造或迁建新建项目，包括改造交易棚厅及环保设施、配置检测检疫设备等；支持客运站改扩建或迁建新建项目等。
【解读8】《指引》要求募投项目应为“市场化自主经营的项目”，此处理解为项目的市场化收入越高越好，政府收入及补贴越少越好，但也不是完全不能有，此处与普通企业债发行条件一致。
【解读9】《指引》此处的“稳定持续的经营性现金流”应理解为：《可研报告》的运营期内，每一个年度的现金流都需要是正数，此处与普通企业债发行条件一致。
【解读10】《指引》明确了募投项目需在上述范围内，超出范围的项目不可申报县城专项债。
五、债券发行期限
发行人应根据项目资金回流具体情况科学合理设计债券发行方案，可灵活设置债券期限、选择权及还本付息方式。
【解读11】《指引》此处要求“灵活设置债券期限”，可理解为与项目收益债专项公司债类似，县城专项债的发行期限不可以超过项目剩余期限。
六、偿债资金来源
县城专项债以募投项目未来经营收入作为主要偿债来源。其中，项目收费标准由政府部门定价的，地方政府价格主管部门应及时制定完善项目收费价格政策。
【解读12】笔者理解为，政府确认的特许权收费也可以作为项目收入来源之一。
七、政策支持
（一）对已取得本专项企业债券发行注册通知的募投项目，优先安排中央预算内投资和地方政府专项债券等资金，以支持募投项目所需资金的足额到位。
【解读13】《指引》的本条政策增加了募投项目的资金来源，通过使用地方政府专项债券资金不仅降低了项目的总体融资成本，还可以确保项目资金充足，能够按时完工。
（二）协调新增建设用地计划指标和城乡建设用地增减挂钩指标分配，满足项目合理用地需求，保障项目落地实施。
【解读14】我司认为，本条政策是允许通过出让部分土地使用权作为收益来源，确保项目募投收益可以覆盖项目总投资。
八、增信措施
鼓励银行机构通过“债贷组合”增信方式，进行债券和贷款统筹管理。
【解读15】《指引》中提及仅提出使用债贷组合的增信方式，未明确细节。我司理解为，此处是有意为区县级AA平台需加担保政策的松绑。
九、展望
我司认为，由于新型城镇化建设对技术和管理要求较高，欠发达地区短期不具备发展条件，所以县城专项债的发行将仍然以基础发展较好、财政实力较强、政府债务率较低地区为主，预计短期内集中在东南沿海经济发达地区及百强县。如果《指引》能够施行，对于城投公司，尤其是县级城投公司来说，无疑是重大利好。
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