编者按：
2020年4月30日，中国证监会与国家发改委联合发布了《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》，同日，证监会发布了《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）（征求意见稿）》（以下称《指引》），正式拉开了国内公募基础设施REITs业务大发展的序幕。
本期，华信基业集团将介绍公募基础设施REITs产品及操作要点。
一、公募REITs的概念
REITs全称 Real Estate Investment Trusts，即房地产投资信托基金，是房地产证券化的主要手段。《指引》规定：我国公募REITs采用公募基金+基础设施ABS的结构，“80%以上基金资产持有单一基础设施资产支持证券全部份额，基础设施资产支持证券持有基础设施项目公司全部股权。”
二、公募REITs与资产证券化的关系
（一）资产证券化的含义
人们日常所说的“资产证券化”有狭义和广义两类。
狭义的资产证券化又分为“信贷资产证券化”和“企业资产证券化”，“类REITs”和“CMBS”就属于其中“企业资产证券化”中“不动产资产证券化”的品种。
（二）公募REITs与类REITs的比较
表1 公募REITs与类REITs的不同
公募REITs | 类REITs | |
属性不同 | 公募REITs是公募证券投资基金作为载体的上市产品，权益属性。存续期限较长，证券流动性更好，脱离主体采取市场化发行 | 我国的类REITs产品本质属于资产证券化产品，有效存续具有偏债属性。多数类REITs的资产支持流动性有限，发行仍然依托主体信用增信或提供退出的流动性支持 |
入池资产不同 | 基础设施REITs的入池资产主要为各类基础设施，包括特许经营权属性基础设施、仓储物流、信息基础设施等 | 包括基础设施类资产与商业不动产资产，如购物中心、写字楼等 |
募集形式不同 | 公募发行，允许个人投资人参与，投资人不少于1000人 | 私募发行，单个资产支持专项计划的认购人应属合格投资人，合计不得超过200人且单笔认购资金不低于人民币100万元 |
税收政策不同 | 公募基金的投资人暂免征收所得税 | 投资人按投资收益和交易利得缴纳所得税 |
期限不同 | 公募REITs多采用永续或长期存续的方式 | 类REITs的有效期相对较短，或采取3+2模式，或长期存续并每三年开放一次的模式，发行人要为开放期提供流动性支持 |
增信方式不同 | 增信相对较少，发行通常不依托原始权益人增信 | 除分级结构外，多数产品包含差额支付、流动性支持、主体回购等增信。亦有少数产品权益属性较强，主要采取分级结构增信 |
投资人退出方式不同 | 公募REITs上市后通常具有更好的二级市场流动性，投资人主要通过二级市场基金份额交易实现投资退出 | 资产支持证券目前二级市场流动性较弱，仅少数投资人采取二级市场交易退出。多数投资人采取持有到期策略，依托于发行人流动性支持、续发或者专项计划资产处置方式实现退出 |
三、公募REITs的操作要点
（一）区域要求
1、优先支持京津冀、长江经济带、雄安新区、粤港澳大湾区、海南、长江三角洲等重点区域；
2、支持国家级新区、有条件的国家级经济技术开发区开展试点。
（二）行业要求
1、优先支持基础设施补短板行业，包括仓储物流、收费公路、机场港口等交通设施；水电气热等市政工程；城镇污水垃圾处理、固废危废处理等污染治理项目；
2、鼓励信息网络等新型基础设施，以及国家战略性新兴产业集群、高科技产业园区、特色产业园区等开展试点；不含住宅和商业地产。
（三）项目要求
1、原始权益人享有完全所有权或特许经营权，不存在经济或法律纠纷和他项权利设定。项目的立项、规划、环评和用地等手续合规，已通过竣工验收。ppp项目收入来源以使用者付费为主，未出现重大问题和合同纠纷；
2、经营3年以上，已产生持续、稳定的现金流并具有持续经营能力，投资回报良好，现金流来源具备较高分散度且主要由市场化运营产生，不依赖第三方补贴等非经常性收入；
3、原始权益人及基础设施运营企业信用稳健、内部控制制度健全，具有持续经营能力，最近3年无重大违法违规行为。基础设施运营企业还应当具有丰富的运营管理能力。
（四）资金用途
应符合国家产业政策，鼓励将回收资金用于新的基础设施和公用事业建设。
（五）交易结构
根据《指引》的规定：我国公募REITs采用公募基金+基础设施ABS的结构。
（六）投资要求
1、原始权益人战略配售比率不低于20%，网下发售额度不低于（1-20%）*80%=64%，公众投资者投资金额不超过16%，向公众投资者募集的比例不高。
2、将80%以上的公募基金资产持有单一基础设施ABS的全部份额。
3、设计私募基金的原因是通过持有私募基金的份额，间接持有项目公司股权。因为ABS的投资范围内没有股权，ABS不可直接持有没有稳定现金流的产品。
4、虽然私募基金不可持有项目公司的债权，但基金业协会给REITs业务开了口子，允许REITs项目通过股+债的形式持有项目公司的股权和债权。
（七）募集资金测算
根据《指引》，基础设施基金直接或间接对外借款，总额不得超过基金资产的20%。
以基础设施ABS募集资金规模30亿元匡算，其募集资金规模为公募基金的80%，因此公募基金的规模为30/0.8=37.5亿元。公募基金剩余20%为对原始权益人的借款。
图3 公募REITs项目借款测算
（八）公募REITs基金的形式、设立、定价、发行及分红要求
1、基金形式
采用封闭式公募基金运作，符合条件的可向证券交易所申请上市交易，可扩募、可购入或售出基础设施项目资产，但需经持有人大会2/3表决通过。
2、设立要求
募集金额高于准予注册规模的80%，募集资金规模不低于2亿元或者投资人不少于1000人。
3、定价方式
基金份额认购价格通过向网下投资者询价的方式确定。
4、发行方式
发行方式有战略配售、网下配售、其他三种方式。
表2 发行方式表及其特点
发行方式 | 战略配售 | 网下配售 | 其他方式 |
配售比例 | 战略配售不得低于本次基金份额发售数量的20%。原始权益人以外的战略配售比例由基金管理人与财务顾问协商确定 | 扣除向战略投资者配售部分后，基础设施基金份额网下发售比例不得低于本次公开发售数量的80% | 扣除向战略投资者配售部分后，基础设施基金份额向公众投资者发售的比例不高于本次公开发售数量的20% |
投资者类型 | 原始权益人及其他专业机构投资者 | 证券公司、基金管理公司、信托公司、财务公司、保险公司、合格境外投资者、符合规定的私募基金管理人、银行理财子公司、社保基金 基础设施投资机构、政府专项基金、产业投资基金等专业机构投资者 | 公众投资者 |
锁定期 | 原始权益人为自上市之日起不少于5年；其他专业机构投资者为自上市之日起不少于1年 | 无锁定期要求 | 无锁定期要求 |
5、分红要求
收益分配比例不低于基金经审计年度可供分配利润（主要为投资收益、利息收入等）的90%，在符合分配条件下每年不得少于1次。
（十）基金管理要点
1、《指引》规定重大事项应当经参加大会的基金份额持有人所持表决权的三分之二以上表决通过：
（1）对基础设施基金的投资目标、投资策略等作出重大调整；
（2）基础设施基金扩募；
（3）基础设施项目购入或出售；
（4）金额占基金资产10%及以上的关联交易。
2、基金管理人可以设立专门的子公司或委托第三方管理机构负责基础设施日常运营维护、档案归集管理等，第三方管理机构应具备5年以上基础设施项目运营管理经验，如委托地方管理，基金管理人应当自行派员负责基础设施项目财务管理。
3、基础设施基金可直接或间接对外借款，借款总额不得超过基金资产（通常为净资产）的20%，借款用途限于基础设施项目维修、改造等（与可供分配利润的90%强制分配相关）。
四、发行公募REITs的意义
（一）建立品牌效应
在各类监管机构的力推下基础设施公募REITs成了全行业最大风口，若作 为原始权益人启动首批发行，则会建立强大示范效应，极大增强企业的品牌效应和综合竞争力。
（二）降低负债率
不同于债性的“类REITs”，公募REITs 对应的是资产的真实出售及真实出表， 顺应监管精神降低国企负债率（2020年是降负债考核收官之年）。
（三）实现增值收益
1、资产的真实出售将带来大额的投资收益，可缓解企业的盈利压力 ；
2、作为战略投资人仍保留基础设施项目20%以上权益获取长期收益 ；
3、作为外部的基础设施资产服务机构获取相应的服务费用及增值性收入。
（四）提升运营效率
1、通过公募REITs建立稳定长效的融资模式，将旗下同类资产源源不断的装入REITs产品；
2、打造“资产买入-运营-REITs上市退出” 的轻资产运营模式，大大提高资金使用效率及资产运营效率。
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