2019年债市回顾及2020年债市展望

编者按：

     2019年债券市场稳健增长，信用风险持续暴露，个体化差异明显，对外开放加速扩大。疫情之下，2020年债券市场将呈现怎样的趋势？本期，华信基业集团将从2019年债券市场回顾及2020年展望出发提出自己的分析观点。

一、2019债市回顾

1、发行概况

目前我国债券市场的发展已进入了一个新的阶段，2019年度，全国债券市场发行规模延续了上年的增长态势，全年共发行各类债券43819只，金额合计45.18万亿元，同比增长3.16%。截至2019年末，我国债券市场主要债券存量规模继续扩大，达到97.11万亿元，较上年增长了约15.78%，我国成为仅次于美国的全球第二大债券市场。

2、违约分析：

根据wind统计，截至2019年年末，债券市场已有179家企业发生违约，其中2019年新增42家首次违约企业，虽较上一年有所下降，但依然较多，总违约债券涉及本金金额1535亿元，历史累计窄口径和宽口径违约率分别达到1.60%和2.16%。179家违约企业中，被法院裁定受理破产重整、破产清算的数量达到32家，其中2019年新增14家，占比超过1/3。破产企业数量的增加，凸显出当前经济金融环境下，部分企业盈利能力下降，资金周转困难，加上避险情绪作用，企业融资难度增加，导致企业经营出现危机。

2019年债券违约具有如下特征：

（1）2019年新增违约发行人家数接近2018年，新增违约债券数量和金额超过2018年水平。

（2）分企业性质看，违约主体仍然高度集中于非国企。

（3）年内分月度看，违约主要集中于1-4月和10-11月。

（4）分品种看，2014-2018年交易所违约债券规模占全部违约信用债的1/3左右，但2019年确认违约的个券中公司债占比达到60%左右，其中私募公司债违约规模大于公募公司债。

（5）行业特征不明显，再融资收缩环境下没有行业绝对安全，其中综合投资、机械设备和化工等非国企集中且投资较大行业新违约发行人较多。

（6）2019年共14家发行人被法院裁定受理破产申请，破产进程继续提速，而且破产企业的债券违约后回收率并不乐观。

（7）债务展期、场外兑付、撤销回售等“花样”信用事件增多。

（8）永续债递延展期案例每年增长，2019年出现19起、达到2018年的两倍以上，虽然从募集条款层面上并不属于违约，但可能使投资者面临期限不确定性、估值损失甚至信用方面的次级属性。

3、市场利率全年震荡，整体小幅下行，两极化严重

2019年随着债券收益率的下行，债券融资成本相比贷款优势显著，且需求较好，一级供给持续放量，发行量达到历史年份最高峰水平，净增量较2018年增长35%，不过仍然低于2014-2016年历史高峰水平。

资料来源：中债资信

发行节奏方面，除2月春节因素、5月补年报、6月受包商事件冲击影响外，其余时间信用债一级供给均较为旺盛。分品种看，虽然发行量仍是短融最高，但中票和公私募公司债合计贡献了95%以上净增。

发行期限仍集中于3年以内的中短期限，一方面与资管新规净值转型大背景下市场对于长期限信用债需求有限有关，另一方面也是信用事件频发的环境下投资者对低资质发行人的长期前景缺乏信心。相比2018年，1-3年期限的发行量占比最高，接近45%，1年以内的占比下降，也反映出市场收益率下行过程中信用债投资者一定程度拉长久期的倾向。

信用债发行明显集中于高评级和国企债券，2019年AA及以下的低等级债券融资好转，但非国企融资进一步恶化，低评级发行人中也主要是国有企业融资改善。分行业来看，城投仍是各行业中贡献净增最多的，占据信用债净增半壁江山，但区域分化仍显著，内蒙和辽宁净增仍为负。

总的来说，2019年在以理财为代表的广义基金规模稳定、负债成本高的驱动下，以城投和高等级地产为代表的“低风险高息”信用债表现优异，利差波动中压缩。

4、债券市场对外开放稳步推进

2019年，我国出台多项政策措施，扩大金融市场对外开放。7月，推出11条金融业对外开放措施，包括将证券公司、基金管理公司和期货公司外资股比限制提前取消；允许外资机构在华开展信用评级业务时，对银行间债券市场和交易所债券市场的所有种类债券评级；允许外资机构获得银行间债券市场A类主承销商牌照等。9月，取消对合格境外投资者投资额度限制；11月，全面取消在华外资银行、证券公司、基金管理公司等金融机构业务范围限制，丰富市场供给，增强市场活力。进一步丰富了外资机构服务国内实体经济的手段，提升其参与我国经济发展的广度与深度。

二、2020债市展望

2019年12月底，湖北武汉开始出现由新型冠状病毒感染的肺炎疫情。由于该病毒在潜伏期仍具有传染性，并且疫情发生在春节期间，导致此次肺炎疫情迅速向全国各地甚至全球蔓延。肺炎疫情持续时间的长短将直接决定其对我国经济造成冲击的大小，但从目前来看，此次肺炎疫情仍在持续发酵，势必将对我国的消费和生产活动带来负面影响，使原本处于下行趋势的经济面临较大压力，尤其是2020年第一季度，经济增速将加速下滑。为减少此次肺炎疫情对实体经济的冲击，有必要加强逆周期调节力度，财政政策应减税降费、扩大财政支出，货币政策应降准降息以减少社会融资成本。

从中长期来看，回顾历史，无论是SARS还是金融危机，每次迅猛冲击过后，经济都会逐步修复。尽管此次肺炎疫情的短期影响可能会超过非典时期，但此次防控的力度、手段和采取的经济对冲政策更为及时有效，因此疫情过后的经济基本面将会逐步回复到弱复苏的路线，在放松地产、非标、打通信用传导机制后，宽信用也会逐步出现成效，当央行开始抽紧货币政策后，债券市场可能发生彻底转向，预计今年三季度下旬至四季度可能将会成为债券市场的重要拐点。

1、债券发行利率呈波动下行态势，发行规模有望稳步增加

2020年，我国经济基本面大幅承压，一方面，新冠肺炎疫情的发酵、扩散和持续蔓延，严重抑制了总需求的回暖，另一方面，由于前期金融去杠杆的力度过猛，信用传导仍然严重受阻，持续推进的宽信用政策并未彻底出现成效，因此在经济初步企稳前资金面的大幅宽松及资金利率的逐步走低势必将成常态。

另外在全球经济下行压力加大、加入降息潮的国家和地区越来越多、国内经济面临疫情冲击的背景下，我国短期利率将在综合国内外形势下出现下降，这会传导至债券市场，引起短期债券收益率下行。短期利率下降预期叠加市场避险情绪增加，将导致对长期国债、政策性金融债的需求增加，我国长期债券收益率也将下行。

债券市场的发行来看，将继续保持增长，尤其是经济下行压力叠加此次肺炎疫情，为保障就业和民生，缓解部分地区的财政压力，国债和地方政府债的发行有望提速增量。并且，随着债券市场利率的下降，作为低成本的融资工具的债券，非金融企业债的发行也会出现一定增长。

经济下行趋势短期内难以改善，此次肺炎疫情又导致部分企业生产经营遇阻，一些资金周转困难的企业将遭遇偿债危机。长期来看，经济结构转型升级仍将进行，一些增长动力不足的企业将持续出清，债券市场的违约也将因此保持在高位。这要求我们健全和完善债券违约后续处置机制，及时防范化解债券市场风险，守住不发生系统性金融风险的底线。

2、债市的规范化和国际化水平将进一步提升

近些年来，随着我国债券市场规模的壮大和体制的完善，境外投资者对人民币债券的需求不断上升，我国债券市场开放的步伐也逐步加快。未来，我国债券市场将进一步开放，外资投资我国债券市场的规模也将再上台阶，更多的国际债券指数将纳入人民币债券。

3、违约事件风险管控和违约后续处置机制将更加完善

2020年我国债券偿付压力仍然较大，违约事件将持续发生。2019年12月央行等部门联合发布《关于公司信用类债券违约处置有关事宜的通知（征求意见稿）》，明确债券违约处置原则，进一步丰富市场化债券违约处置方式，将能更好的防控和化解债市信用风险。